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La guerra delle torri

La Rai ha conferito le torri di trasmissione in RayWay, una società collocata in Borsa a fine 2014. Recentemente è stata oggetto di un’Opa, poi naufragata, da parte di EITowers, nella quale Mediaset aveva conferito le sue torri. Ora è Telecom a portare in Borsa le torri, conferite in InWit. Tanto dinamismo non è però indice di prospettive brillanti, ma di aziende che faticano a innovarsi, crescere e competere, in un settore che cambia rapidamente.
Tutte queste operazioni hanno una natura esclusivamente finanziaria. Sono dei carve out (ovvero tagliare un pezzo da un blocco): Rai, Mediaset e Telecom, mantengono infatti il controllo delle torri, un bene strumentale alla trasmissione del segnale a Tv e cellulari, ma cedono agli investitori una parte dell’affitto che ora pagano alle società scorporate per l’uso delle torri. Niente ristrutturazioni. Niente riorganizzazione dell’attività. Solo soldi subito a fronte del pagamento di un affitto regolare e predeterminato per un lungo periodo (solitamente 20 anni). Carve out di questo tipo sono di fatto debiti, anche se non vengono contabilizzati come tali: la società incassa oggi, ma si accolla un costo pari a una fetta dei cash flow futuri generati dagli affitti, che dovrà riconoscere agli investitori. Perché convenga, questo costo deve essere inferiore a quello che la società avrebbe pagato se avesse emesso debito o capitale pari all’incasso dal carve out. Stimo che questo costo fosse circa 2% per Rai alla data di quotazione di RaiWay, e di 2,4% per Mediaset ai prezzi di quel periodo: molto conveniente visto che lo Stato Italiano, un debitore meno rischioso, paga di più per indebitarsi a 20 anni. I carve out sono oggi convenienti perché il mercato, con i tassi ai minimi storici, stravede per i titoli azionari con ricavi stabili e dividendi elevati, come promettono le torri.
Quindi, operazioni finanziarie di società che vogliono raccogliere cassa. Certamente è il caso di Rai e Telecom. Mediaset aveva fatto il carve out delle torri in EITowers tre anni fa, ma in cambio di azioni, non cassa. Tuttavia il caso è analogo. I ricavi certi dell’affitto delle torri generano tanta liquidità a EITowers, che ha poco debito (metà del margine operativo, contro le 5 volte dei grandi gruppi americani del settore); indebitandola, Mediaset potrebbe raccogliere a basso costo risorse tramite la controllata. Ma per farlo ci vuole uno scopo: non conosco le motivazioni dietro il lancio dell’Opa su RayWay, per molti versi incomprensibile, ma noto che l’acquisizione sarebbe stata finanziata 100% col debito.
Se tre grandi società italiane, ormai dello stesso settore, si ingegnano in operazioni finanziarie, per quanto brillanti, al solo scopo di raccogliere cassa, pur in presenza di ricavi stagnanti da anni, significa che manca la capacità o la volontà di ristrutturare profondamente e crescere; invece si cerca di tirare avanti. Il business delle torri per la tv è in declino perché dipende da una tv tradizionale in declino: ricavi pubblicitari calmierati in un paese che non cresce; e utenti sempre più attratti dalla rete (dopo quelli persi al satellite). Mentre la rivoluzione dell’iPhone, che ha messo nelle mani di tutti un computer con più funzioni dei vecchi pc, e in costante collegamento col resto del mondo, farà crescere esponenzialmente la domanda di banda per i cellulari. Che senso ha, allora, che Rai, Mediaset e Telecom mantengano gelosamente ognuna il controllo delle proprie torri? Se fossero cedute e fuse in un’unica nuova, grande società indipendente, si potrebbero tagliare i costi, ristrutturare per investire dove c’è crescita, e dotarsi delle risorse e dimensioni adeguate per partecipare all’inevitabile ondata di aggregazioni in Europa: pochi grandi operatori, attivi in più paesi contemporaneamente, anche per garantire la concorrenza. Come da tempo è successo negli USA. Ma bisognerebbe superare l’ossessione per controllo societario e la fobia dello straniero che caratterizzano l’Italia.
E invece Telecom, cedendo una quota delle sue torri, crea di fatto un debito, forse per ridurre il troppo debito che ha già; rimane aggrappata alla telefonia, che ha perso 6 miliardi di ricavi dalla privatizzazione a oggi. Non vende niente, ma continua a non avere le risorse per costruire una rete veloce, capace di veicolare televisione, media e svaghi del futuro. Dovrebbe aver imparato dalla telefonia mobile che non guadagna chi trasporta il segnale, bensì chi fornisce i servizi, i cellulari e la tecnologia che ci ruota attorno. Lo stesso vale per la banda larga. Così, all’estero, telecom e operatori di rete si stanno sempre più integrando a monte con i produttori di contenuti, anche televisivi. Ma sulla visione strategica di Telecom è calata da tempo una fitta nebbia.
Mediaset difende la sua fetta di una torta pubblicitaria che si erode, in Italia come in Spagna, con la tv tradizionale. Si svena per difendersi da Sky nella televisione a pagamento. Ha cercato di espandersi nei contenuti (Endemol) ma è finita in un bagno di sangue. E guarda preoccupata agli utenti che la banda larga le sottrarrà. Se Mediaset fosse una società normale in un paese normale, potrebbe vendere le attività che crescono poco, fondersi con un operatore di rete o telecom, diventando così una società integrata nel più promettente settore dei media via internet. Invece difende lo status quo, compreso le torri (e voleva anche quelle di RayWay), periodici e libri (e vorrebbe quelli di Rcs).
Infine la Rai, che dopo aver fatto cassa con il carve out, emette anche il suo primo bond: nuovo debito, ma non credo per espandersi con acquisizioni e investimenti, paralizzata com’è dalla politica, e con i ricavi calmierati da canone e limiti pubblicitari. Sembrerebbe piuttosto un modo per finanziare l’attività tradizionale senza dover tagliare troppo il costo di una struttura non certo modello di efficienza.
In un settore che cambia rapidamente, ristrutturare e innovare è essenziale per crescere. Ma, in Italia, è stallo completo.

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